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Valutazione di Startup e Prestiti Convertibili

Una Startup nelle sue fasi di vita iniziali (e non solo) necessita di iniezioni di capitali per lo sviluppo, la crescita e la successiva espansione. Proprio come un seme consuma acqua per poter germogliare, generare una pianta e frutti, una startup “consuma” liquidità per poter generare futuri risultati.

La diretta conseguenza di questo processo fisiologico è la frequente ricerca da parte delle startup di capitali sotto forma di Equity. Nelle fasi iniziali l’apporto di risorse tramite capitale di rischio (ovvero tramite soci finanziatori che entrano a far parte della compagine societaria) è infatti fondamentale, in quanto permette alla società di capitalizzarsi e di dedicare interamente le risorse ottenute allo sviluppo del business (evitando i costi e la conseguente restituzione di finanziamenti ottenuti tramite capitale di debito).


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In funzione della ricerca di soci finanziatori, è necessario stabilire preventivamente la quota di capitale sociale che verrà loro ceduta in cambio dei capitali conferiti. Entra in gioco pertanto un dato fondamentale: la valutazione pre-money.
Come si può facilmente intuire, il termine fa riferimento alla valutazione della startup prima dell’ottenimento dei finanziamenti, in modo tale da poter calcolare la relativa quota ceduta.

Facciamo un esempio chiarificatore:
ipotizziamo una startup con una valutazione pre-money pari a 700.000€ che ricerca capitale di rischio per un importo pari a 100.000€.
La quota ceduta agli investitori verrà ricavata applicando la seguente formula:

Quota ceduta = 100.000 / (100.000+700.000)

Ovvero il 12,5% del capitale sociale.

A questo punto la domanda sorge spontanea:
Come viene stabilita la valutazione pre-money della startup?

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Determinare la valutazione di una startup è un’attività complessa. Esistono vari metodi e relative combinazioni che tentano di dare una risposta a questa domanda (i.e. Discounted CashFlow, Venture Capital Method, Calcolo dei Multipli, Comparable) ma i risultati non sono sempre univoci e pertinenti. Questo perché spesso i dati storici (i.e. conto economico) che si è soliti prendere in considerazione, in startup in fase pre-seed e seed sono spesso irrisori. Le valutazioni devono essere quindi basate su dati prospettici, che per definizione non possono essere oggettivi, e su iniziali elementi di validazione (un approfondimento al seguente Link).

Molti ritengono pertanto che le valutazioni delle startup siano più simili ad un’arte che ad una scienza. Noi riteniamo che si debba parlare più di coerenza e buon senso.

In queste fasi iniziali, quando si stabilisce la valutazione pre-money di una startup, l’obiettivo principale è quello di non diluire troppo le quote dei founders.
Essi risultano infatti delle figure chiave per il business e un'eccessiva diluizione, conseguente ad una valutazione pre-money troppo bassa, potrebbe “smorzare gli entusiasmi” e renderli meno motivati nell’attività.

Nello stabilire la valutazione bisogna tener conto anche dei successivi round di finanziamento necessari alla startup per crescere e scalare il mercato, che porteranno fisiologicamente ad ulteriori diluizioni.

Una valutazione pre-money (ad esempio) al primo round, troppo elevata, potrebbe rendere complicato l’ottenimento di fondi nei round successivi da parte di investitori professionali (i.e. VC) in quanto ritenuta fuori mercato.

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La "chiave" risulta pertanto essere una metodologia comparativa: alla luce dei capitali necessari alla startup per sviluppare i sucessivi step del progetto, viene stabilita una valutazione simile a quella stabilita per altri progetti nella stessa fase di sviluppo e con un track record simile, che hanno già raccolto capitali a quelle valutazioni.

In mercati più evoluti con una cultura del Venture Investing più radicata e consolidata, come ad esempio gli USA, per il fundraising di startup nelle fasi iniziali di crescita viene spesso utilizzato lo strumento del prestito convertibile (Convertible Notes).

Tale strumento permette di “rimandare” la valutazione pre-money della startup ad una data futura, quando presumibilmente (conseguentemente all’ottenimento dei capitali) saranno presenti maggiori metriche e dati oggettivi sui quali basare le valutazioni.

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Ma come viene strutturata più nel dettaglio una raccolta di capitali tramite questo strumento?

La startup in occasione della raccolta di capitali delibera l’emissione di un prestito convertibile. I sottoscrittori (gli investitori) diventano pertanto titolari di tranche del prestito convertibile deliberato.
La conversione del prestito in quote societarie avverrà in occasione del futuro aumento di capitale deliberato dalla società, entro e non oltre una determinata data stabilita (i.e. 31/03/2019), con uno sconto (i.e. del 20%) sulla futura valutazione pre-money.

Viene inoltre stabilita una Valutazione Cap, ovvero un valore limite da attribuire alla pre-money per la conversione dei Convertible Notes in quote societarie. Quindi ad esempio stabilendo una Cap Valutazione di 5.500.000€, se la valutazione pre-money del successivo aumento di capitale è pari a 4 milioni, la conversione avverrà con uno sconto del 20%, mentre se la successiva valutazione pre-money è pari ad esempio a 8 milioni, la conversione avverrebbe alla Valutazione Cap di 5.500.000€ (in quanto uno sconto del 20% su 8 milioni porterebbe il valore di conversione ad un importo maggiore della Valutazione Cap).


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Al fine di raccolte di capitali strutturate tramite questo tipo di operazioni, è possibile costituire appositi veicoli di investimento per la sottoscrizione dei Convertible Notes.

Al seguente link è possibile valutare più nel dettaglio la PRIMA OPERAZIONE ITALIANA DI QUESTO TIPO realizzata tramite Portale di Equity Crowdfunding e organizzata dal Lead Investor Pariter Partners tramite apposito veicolo di investimento (Syndicate).